| 簡(jiǎn)介：2007年中國(guó)最“牛”的投資神話能否持續(xù)？ 雅戈?duì)柺?007年中國(guó)股市上的神話。它靠7億的股本金做到了200多億的金融資產(chǎn)，令無(wú)數(shù)中國(guó)企業(yè)羨慕。但是這個(gè)神話能否持續(xù)？雅戈?duì)柺欠窬邆鋵I(yè)、過(guò)人甚至獨(dú)到的 ... 2007年中國(guó)最“牛”的投資神話能否持續(xù)？ 雅戈?duì)柺?007年中國(guó)股市上的神話。它靠7億的股本金做到了200多億的金融資產(chǎn)，令無(wú)數(shù)中國(guó)企業(yè)羨慕。但是這個(gè)神話能否持續(xù)？雅戈?duì)柺欠窬邆鋵I(yè)、過(guò)人甚至獨(dú)到的投資眼光與能力？將波動(dòng)較大的金融業(yè)務(wù)從雅戈?duì)栿w內(nèi)分拆，是形勢(shì)所需，也是雅戈?duì)柦酉聛?lái)的關(guān)鍵一步。 200多億金融資產(chǎn)是雅戈?duì)柹砩弦浑p隱形的翅膀，可是它有些沉重。 它長(zhǎng)得太快，甚至一開(kāi)始都不在規(guī)劃之中。但是李如成運(yùn)氣好，趕上了資產(chǎn)證券化浪潮這撥大牛市，這邊襯衫還只能一件件地賣，那邊股權(quán)投資的資產(chǎn)價(jià)值已是十倍、幾十倍地翻。 據(jù)說(shuō)，現(xiàn)在寧波很多小企業(yè)上市前都愿意主動(dòng)地受讓或者贈(zèng)予雅戈?duì)栆怨煞荨！皩?shí)際是希望自己身上能有點(diǎn)雅戈?duì)柕睦佑。钊绯墒菍幉ǚb行業(yè)的老大，也是房地產(chǎn)的老大，現(xiàn)在又成了資本運(yùn)作的老大，它的標(biāo)志已經(jīng)成了信譽(yù)的擔(dān)保。” 當(dāng)然不止是寧波。“實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)+金融投資”是多少中國(guó)民間企業(yè)家在精心搭建的模式，現(xiàn)在雅戈?duì)柋憩F(xiàn)得如此搶眼，大家都在看。 看它能否復(fù)制自己既有的投資“神話”。雅戈?duì)柷捌诠蓹?quán)投資的成功，有相當(dāng)大的偶然性。從國(guó)企改造到為商業(yè)銀行注資，類似的投資機(jī)會(huì)、那么低的投資成本今后越來(lái)越難有，2006年-2007年這樣的股市行情只怕也會(huì)調(diào)整。那么，雅戈?duì)柺欠窬邆鋵I(yè)、過(guò)人甚至獨(dú)到的投資眼光與能力，證明當(dāng)潮水退卻的時(shí)候，它并不是像很多其它企業(yè)一樣其實(shí)只是在“裸泳”？ 看它怎么改造自己的架構(gòu)。不同的實(shí)業(yè)企業(yè)延伸出股權(quán)投資業(yè)務(wù)時(shí)，有不同的延伸法。有的把投資部分放在實(shí)業(yè)企業(yè)下面，有的是投資與實(shí)業(yè)并行屬于同一個(gè)集團(tuán)、同一個(gè)上市公司（就像雅戈?duì)柆F(xiàn)在），有的則通過(guò)一個(gè)控股公司來(lái)掌控金融（股權(quán)）投資板塊與實(shí)業(yè)公司（就像聯(lián)想控股與萬(wàn)向控股）。雅戈?duì)柆F(xiàn)在這種情況，不利于資本市場(chǎng)對(duì)它進(jìn)行準(zhǔn)確定位與估值，對(duì)投資者權(quán)益、對(duì)公司融資開(kāi)展業(yè)務(wù)都有制約。將波動(dòng)較大的金融業(yè)務(wù)從雅戈?duì)栿w內(nèi)分拆，是情勢(shì)所需，也是雅戈?duì)柕年P(guān)鍵下一步。 最后，看它怎么對(duì)待它賴以發(fā)家的實(shí)業(yè)。實(shí)業(yè)企業(yè)升級(jí)做金融、做投資，是不是一定就意味著對(duì)實(shí)業(yè)的放棄、一定意味著實(shí)業(yè)精神與雄心的消退、都參與到金融泡沫的制造中去了？不一定。聯(lián)想控股一手做了聯(lián)想投資，聯(lián)想集團(tuán)還依舊“出海”；萬(wàn)向金融做得不錯(cuò)，也還是汽車零部件的老大。對(duì)此，我們似乎不用對(duì)李如成們太擔(dān)憂。 對(duì)于雅戈?duì)栒?qǐng)來(lái)的那些遠(yuǎn)道而來(lái)的客人，寧波的冬天實(shí)在太糟了。一連數(shù)日，寒風(fēng)裹著小雨。不過(guò)，1月22日，喜來(lái)登大酒店內(nèi)那場(chǎng)隆重的慶典讓他們暫時(shí)忘記了天氣的困擾，奢華的水晶吊燈俯視著這群頂著顯赫頭銜的人們。慶典開(kāi)始，一個(gè)膚色黝黑、健碩的男人走到聚光燈下。如果換下西裝，他更像是從產(chǎn)業(yè)工人群雕中走出的人物。 李如成，雅戈?duì)柤瘓F(tuán)董事長(zhǎng)，膚色黝黑，走路不快，但雙手?jǐn)[幅小，帶著股不回頭的勁。 “雅戈?duì)柺召?gòu)Smart和Xin Ma之后，”李如成稍稍停頓了一下，“會(huì)成為世界最強(qiáng)的服裝企業(yè)之一。” 這是一筆收購(gòu)金額達(dá)1.2億美元的交易，是中國(guó)服飾界迄今為止最大的一起海外并購(gòu)案。Smart是美國(guó)Kellwood在遠(yuǎn)東地區(qū)的全資子公司，Xin Ma則是與Smart相關(guān)的美國(guó)資產(chǎn)，其中收購(gòu)Smart雅戈?duì)柍鲑Y7000萬(wàn)美元，另外5000萬(wàn)美元?jiǎng)t用于收購(gòu)Xin Ma. 2007年，雅戈?duì)栐谫Y本市場(chǎng)的耀眼表現(xiàn)令人驚嘆，一度成為國(guó)內(nèi)A股公司持股市值排名第二的企業(yè)。但是，雅戈?duì)枀s有意讓2008年以展示其對(duì)服裝主業(yè)的雄心開(kāi)始。這一雄心最近在若干場(chǎng)合被反復(fù)強(qiáng)調(diào)，涉及股權(quán)投資和房地產(chǎn)業(yè)務(wù)則言之寥寥。 李如成刻意回避著媒體對(duì)雅戈?duì)柾顿Y戰(zhàn)略的追問(wèn)。在收購(gòu)發(fā)布會(huì)結(jié)束的采訪中，他甚至對(duì)《中國(guó)企業(yè)家》表示，“資本市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)爆破性的發(fā)展，會(huì)把企業(yè)家引到誤區(qū)當(dāng)中去。這是我擔(dān)心的事。我們?cè)?jīng)的機(jī)會(huì)與運(yùn)氣不能作為企業(yè)的謀生之道來(lái)考慮。” 有人評(píng)價(jià)，如果把雅戈?duì)柋茸饕患茱w機(jī)，那么它的機(jī)身是服裝主業(yè)，股權(quán)投資和房地產(chǎn)則好比其兩個(gè)機(jī)翼。“股市的大牛市和房地產(chǎn)的大牛市它都抓住了，兩翼成長(zhǎng)太快，甚至遮擋了機(jī)身。”寧波民營(yíng)企業(yè)商會(huì)秘書(shū)長(zhǎng)黃江偉說(shuō)，“2008年，房地產(chǎn)可能受政策面影響，資本市場(chǎng)的不確定因素也在累積，此時(shí)釋放強(qiáng)化服裝主業(yè)的信號(hào)能夠給人以信心。” 事實(shí)上，種種跡象表明，雅戈?duì)柌](méi)有放緩對(duì)股權(quán)投資的探索。李如成亦承認(rèn)，僅在2007年，雅戈?duì)柋阍诠蓹?quán)投資方向新增投資50多億元，現(xiàn)在雅戈?duì)柶煜乱延?00多億元的金融資產(chǎn)。2007年初，在李主持下，雅戈?duì)柍闪⒘藘杉易庸荆簩幉ㄑ鸥隊(duì)杽?chuàng)業(yè)投資有限公司和上海雅戈?duì)柾顿Y有限公司，前者的角色是VC，后者則更像PE.“這已經(jīng)是作為一個(gè)產(chǎn)業(yè)來(lái)做，”李說(shuō)，“我們是想逐步地、慎重地迎接一個(gè)產(chǎn)業(yè)。” 一方面“擔(dān)心”，一方面“逐步地、慎重地”，這也許正是當(dāng)金融這扇窗口不期然地在雅戈?duì)柮媲按蜷_(kāi)、企業(yè)在實(shí)業(yè)與投資兩股洪流夾擊之下時(shí)，它的掌舵者李如成真實(shí)而微妙的心態(tài)。 他不是不知道外界的質(zhì)疑：牛市的“傻錢”賺完了，雅戈?duì)柕耐顿Y成功還能復(fù)制和延續(xù)嗎？實(shí)業(yè)、投資與地產(chǎn)是放在同一個(gè)盤(pán)子，還是準(zhǔn)備另起爐灶？ 有一點(diǎn)是確定的，民營(yíng)企業(yè)家李如成決意要要用資本做成傳承實(shí)業(yè)的“鑰匙”。他曾多次宣稱將在60歲、也就是2011年退休。“我要留給他們（接班人）沒(méi)有麻煩的資產(chǎn)，留幾百億的財(cái)富給他們，不會(huì)給他們?cè)斐韶?fù)擔(dān)。你只要把‘鑰匙’拿走，就可以管理房子。將實(shí)業(yè)資產(chǎn)資本化、證券化，保持流動(dòng)性，就可以把企業(yè)交出去。” 但是李如成怎么打造這把“鑰匙”？ 無(wú)心插柳 從雅戈?duì)柲亲鶅梢砩煺沟拇髽堑陌藢愚k公室眺望，李如成的目光或偶爾會(huì)投射到10年前，那是造就雅戈?duì)柦袢胀顿Y神話的起點(diǎn)。 “股權(quán)投資雅戈?duì)柺菬o(wú)心插柳柳成蔭，現(xiàn)在我到外面去，人家對(duì)我評(píng)價(jià)，‘你是中國(guó)的巴菲特，每個(gè)項(xiàng)目都很成功’。這句話錯(cuò)了，很多投資項(xiàng)目初衷都不是想掙多少錢，是政府給我照顧。”2007年6月，李如成對(duì)《中國(guó)企業(yè)家》說(shuō)。 “照顧”是李帶有中國(guó)式智慧的表述，更真實(shí)的情況可能是地方政府需要雅戈?duì)枴罢疹櫋币恍┢髽I(yè)。例如廣博集團(tuán)和宜科科技，原來(lái)都是瀕臨破產(chǎn)的國(guó)有企業(yè)。政府希望雅戈?duì)柲馨阉鼈兙然睿钊绯杀静辉附邮埽滞仆胁坏簟１热缫丝剖茄鸥隊(duì)栐谏鲜星罢泊钸M(jìn)來(lái)的，“雅戈?duì)栆鲜袥](méi)辦法”，無(wú)奈之下才成了大股東。 1997年4月，寧波商業(yè)銀行組建，市領(lǐng)導(dǎo)希望為銀行找?guī)讉�(gè)有實(shí)力的股東，也讓雅戈?duì)枀⑴c。盡管擔(dān)心銀行不容易做，李如成也沒(méi)好拒絕。 投資中信證券更是有點(diǎn)誤打誤撞的色彩，雅戈?duì)?998年上市后想在新興行業(yè)里尋找項(xiàng)目，李如成對(duì)證券行業(yè)頗感興趣，但覺(jué)得“肯定不能自己去搞一個(gè)證券公司，還是參股比較好。”在他眼中，中信證券屬于比較規(guī)范的國(guó)有企業(yè)，股東背景也不錯(cuò)，都是一些國(guó)有大中型企業(yè)，“正好跟我們有一個(gè)互補(bǔ)”。中信證券之后的上市，以及券商會(huì)成為牛市中攻勢(shì)最強(qiáng)的板塊，就都在李意料之外了。 “熊市時(shí)雅戈?duì)栆欢认氚阎行抛C券的股份拋掉，結(jié)果差幾分錢沒(méi)出手。”國(guó)信證券紡織行業(yè)分析師方軍平告訴《中國(guó)企業(yè)家》雜志，“當(dāng)時(shí)南方證券那么大的證券公司都倒了，大家都不看好券商，雅戈?duì)柆F(xiàn)金流比較好，他面臨一個(gè)選擇，不賣也可以，但希望賣，又不是那樣急迫，沒(méi)賣成可以說(shuō)是歪打正著。” 上述幾起半推半就的投資在10年后修成正果，收獲之豐甚至把李如成自己也嚇一跳。2007年1月，廣博股份（002103）登陸深圳中小企業(yè)板，2008年1月25日的收盤(pán)價(jià)為15.22元，而雅戈?duì)柕某止沙杀緸?.52元。宜科科技（002036）2004年就已上市，2007年4月雅戈?duì)栍衷龀忠丝瓶萍嫉匠止?9.84％，成為其控股股東。2008年1月25日宜科科技的收盤(pán)價(jià)為17.25元，雅戈?duì)柕谝淮稳牍赏度氲?623.98萬(wàn)元已放大了約9.5倍。 2007年7月19日，寧波銀行掛牌上市，成為國(guó)內(nèi)第一批上市的商業(yè)銀行，不到10日，股價(jià)漲幅就超過(guò)200％.2008年1月25日股價(jià)為18.15元，雅戈?duì)柈?dāng)年投資成本不過(guò)每股1.01元。 讓雅戈?duì)栧X包迅速膨脹的是中信證券一役。雅戈?duì)柕某止沙杀緸?.7元，總投資成本不過(guò)3.2億元，2007年2月，雅戈?duì)枩p持了3012.14萬(wàn)股，套現(xiàn)7.5億元（稅后）。減持后仍是中信第四大股東，2008年1月25日中信證券收盤(pán)價(jià)為76.02元，雅戈?duì)栙~面收益放大了44.72倍。 2007年初，一家財(cái)務(wù)咨詢機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人在寧波見(jiàn)到李如成，當(dāng)時(shí)投資中信效果已顯現(xiàn)。令他驚異的是，穩(wěn)重如李如成居然也會(huì)喜形于色，“我做了30多年服裝，利潤(rùn)都是一點(diǎn)一點(diǎn)積累起來(lái)的。”李告訴他，“但投資就是不一樣，一下子就能賺制造業(yè)30年的錢！” 一個(gè)實(shí)業(yè)家的困擾 制造很苦。 2007年6月，在李如成第一次面對(duì)《中國(guó)企業(yè)家》時(shí)，他就表現(xiàn)出對(duì)制造之路再往下怎么走的一種困惑： “企業(yè)當(dāng)然要健康發(fā)展，做一個(gè)百年老店，但實(shí)業(yè)環(huán)境好像有點(diǎn)兒?jiǎn)栴}，感覺(jué)不對(duì)勁。雅戈?duì)枦](méi)有放棄主業(yè)，這么多年來(lái)，我們一直堅(jiān)持把主業(yè)放在重要的位置。但是一個(gè)企業(yè)的發(fā)展要過(guò)程，比如說(shuō)像美國(guó)，它有上百年的工業(yè)化，有上百年的商業(yè)社會(huì)規(guī)則，培養(yǎng)出企業(yè)家、經(jīng)理人這方面的人才，企業(yè)可以做大，只要有一個(gè)領(lǐng)袖式的人物出來(lái)，馬上把資源整合。但是，中國(guó)就不具備這個(gè)條件，有兩個(gè)局限。 第一，中國(guó)的母語(yǔ)是中文，中國(guó)企業(yè)家很少研究國(guó)外的法律，研究國(guó)外的經(jīng)營(yíng)情況。其實(shí)，我們對(duì)世界市場(chǎng)很陌生。像我們這樣的人，到外面去跟人家吃飯，還要帶一個(gè)翻譯，很少跟人家能夠真正的交流溝通，所以，在和外界溝通這件事上，中國(guó)企業(yè)家和印度企業(yè)家不一樣，印度可以多出一些優(yōu)秀的企業(yè)。就算中國(guó)企業(yè)現(xiàn)在在海外有很多收購(gòu)采購(gòu)行為，都是國(guó)有企業(yè)在做，不是企業(yè)行為，是國(guó)家在管理企業(yè)。 另外，內(nèi)部也存在這么一個(gè)狀況，我們?cè)?jīng)做過(guò)調(diào)查，有30％多接受調(diào)查的人都想去當(dāng)企業(yè)家。現(xiàn)在90%的大學(xué)生都想去從政，千軍萬(wàn)馬想去做公務(wù)員，沒(méi)有一個(gè)人想去當(dāng)工人，更沒(méi)有人想去當(dāng)農(nóng)民。中國(guó)的基礎(chǔ)已發(fā)生變化，都想去當(dāng)官，都想去當(dāng)企業(yè)家，這個(gè)社會(huì)已經(jīng)出錯(cuò)了。企業(yè)內(nèi)部也是這樣的。從上到下很難整合，企業(yè)家都能像張瑞敏一樣，像柳傳志一樣，像任正非一樣，讓員工都一心一意地跟著去走？不可能。中國(guó)稍微有點(diǎn)兒條件的人都可以自立門戶。即使像柳傳志，為什么要讓聯(lián)想分家？就是擺不平，這是中國(guó)特殊的文化。日本人就不一樣，日本人認(rèn)可了你就死腦筋跟著你走。香港的情況，很多老板用西方那套在做，他的總經(jīng)理都是國(guó)外的人，文化已經(jīng)不一樣了。與他們相比，我們難度就很大。 中國(guó)13億人口，這13億人口不單是中國(guó)的市場(chǎng)，也是世界的市場(chǎng)。上次XX市市長(zhǎng)和我說(shuō)，當(dāng)?shù)嘏艘粭l街開(kāi)名品店，他說(shuō)“街上一定要引進(jìn)國(guó)外品牌。”國(guó)外的企業(yè)到中國(guó)來(lái)開(kāi)一個(gè)商場(chǎng)，不允許中國(guó)企業(yè)進(jìn)去，我們還可以接受；我們自己開(kāi)的一條街，不通過(guò)價(jià)格去競(jìng)爭(zhēng)，就是中國(guó)企業(yè)不能進(jìn)去，這是沒(méi)有道理的，我虧得起，就應(yīng)該讓我進(jìn)去嘛！ 上世紀(jì)80年代后期、90年代初我去考察墨西哥以后有一種感覺(jué)，好像墨西哥經(jīng)濟(jì)是殖民經(jīng)濟(jì)，不是主權(quán)國(guó)家。因?yàn)楹芏嗔魍ㄗピ诿绹?guó)人的手里，后來(lái)90年代中期我去了東南亞、泰國(guó)、印尼，我感覺(jué)他們的經(jīng)濟(jì)也有點(diǎn)兒半殖民的味道，控制在華人和日本人的手里，市場(chǎng)都是在日本人在管理。我擔(dān)心中國(guó)也會(huì)出現(xiàn)這么一個(gè)狀況。 這樣的情況下，中國(guó)企業(yè)很難去整合國(guó)外的資源，也很難整合國(guó)內(nèi)企業(yè)，也就是說(shuō)中國(guó)企業(yè)很難做大。這里面有文化、企業(yè)家整體素質(zhì)、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的問(wèn)題。 雅戈?duì)栐谶@樣一個(gè)背景下面如何做大？也許只有搬到香港去，搬到海外去，用國(guó)外的人才做。要求中國(guó)實(shí)業(yè)家用20年、30年的時(shí)間能夠像跟人家工業(yè)化200年、300年的企業(yè)相比，有點(diǎn)兒為難中國(guó)企業(yè)家了，在這樣的環(huán)境里面，有的人沉默了；有的人轉(zhuǎn)移了，還有的人醉生夢(mèng)死。能做到什么程度就做到什么程度，能享受人生就享受人生。這樣，對(duì)中國(guó)企業(yè)很危險(xiǎn)。雅戈?duì)栒f(shuō)要做百年企業(yè)，提出這個(gè)口號(hào)實(shí)際上很難。 寧波商業(yè)銀行和中信證券兩案的投資成功深深刺激了李如成。前者的上市一把讓雅戈?duì)栠M(jìn)賬近120億元股權(quán)收入。“這是有些企業(yè)做一輩子都做不到的，”李如成進(jìn)一步想，“原來(lái)投商業(yè)銀行是被動(dòng)投資，現(xiàn)在我為什么不主動(dòng)拿這100億去作戰(zhàn)略投資者？100億投到100家企業(yè)里，有60家成功的話，都可以變成1000億。再讓我自己去辦一個(gè)最優(yōu)秀的企業(yè)很難，但我可以去投！” “現(xiàn)在不是我一個(gè)人在想，是所有企業(yè)家都在想這事兒。”李如成對(duì)《中國(guó)企業(yè)家》說(shuō)，“可是都不想搞實(shí)業(yè)了，都想搞股權(quán)投資了，也有問(wèn)題。” 富于爭(zhēng)議的“第二波” 從2007年開(kāi)始，自稱比較封閉、喜歡隱居生活的李如成在全國(guó)各地游獵，展開(kāi)雅戈?duì)柕耐顿Y“第二波”。 “我現(xiàn)在就是一個(gè)項(xiàng)目經(jīng)理。”2008年1月，他對(duì)《中國(guó)企業(yè)家》說(shuō)。現(xiàn)在，雅戈?duì)柕姆b主業(yè)由李如成胞弟李如剛負(fù)責(zé)，李如剛也是雅戈?duì)柕膭?chuàng)業(yè)元老，房地產(chǎn)板塊掌帥者為職業(yè)經(jīng)理人蔣群，惟有投資業(yè)務(wù)李如成親力親為，搭檔中有他的獨(dú)生女兒。 浙江有一個(gè)企業(yè)家與各省官員之間的圓桌會(huì)議，李如成每年都收到請(qǐng)?zhí)瑤缀鯊膩?lái)不去，2007年參加了。去四川，據(jù)杭州商界的某位人士說(shuō)，李如說(shuō)了句頗不像他風(fēng)格的話，“我拿了100億，專門到這里談投資！” 據(jù)李如成于2007年10月27日在集團(tuán)第三季度經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的講話，雅戈?duì)柾顿Y將“重點(diǎn)投資資源型、創(chuàng)業(yè)型、產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)型企業(yè)及擬上市公司，探索與金融合作的可能性，帶動(dòng)社會(huì)資金，逐步形成私募格局，爭(zhēng)取打響中國(guó)PE品牌。” 在他的規(guī)劃中，雅戈?duì)柌粫?huì)在風(fēng)險(xiǎn)投資方面涉獵太多，而是將絕大部分資本去做一些Pre-IPO項(xiàng)目。“很多不錯(cuò)的公司，比如一些科技型的企業(yè)，他們都是專注科研的，對(duì)資本市場(chǎng)不太了解。我們進(jìn)去以后，把他們作股權(quán)的重組與改造，然后上市。”事實(shí)上，在資本市場(chǎng)高溢價(jià)的背景下，能夠短期獲利、風(fēng)險(xiǎn)較小的Pre-IPO領(lǐng)域已成為本土PE競(jìng)逐的熱土。如果說(shuō)10年前投資廣博、宜科、寧波商業(yè)銀行、中信證券的成功是無(wú)心與運(yùn)氣的成份居多，那么雅戈?duì)柆F(xiàn)在的投資思路跟市場(chǎng)上的其他PE力量相比，并看不出新意與獨(dú)特個(gè)性。 但從雅戈?duì)柟娴耐顿Y清單來(lái)看（參見(jiàn)本頁(yè)附表），實(shí)際雅戈?duì)?007年投資的產(chǎn)業(yè)企業(yè)并不多，除了年底宣布收購(gòu)跟主業(yè)相關(guān)的Smart和Xin Ma，雅戈?duì)栁┮灰还P產(chǎn)業(yè)投資是以3億元投向主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品為摩托車儀表、汽車儀表和紙產(chǎn)品的上市公司——黃山金馬股份，大額投資仍流向曾獲利最多的金融領(lǐng)域，其中以3億元申購(gòu)南方穩(wěn)健成長(zhǎng)基金，以1.8億元投入浙商財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)股份有限公司，最大手筆是在2007年11月以35.88億元認(rèn)購(gòu)海通證券非公開(kāi)增發(fā)的1億股。李如成自言將集中火力做的Pre-IPO項(xiàng)目尚無(wú)公告（山西陽(yáng)光和杭州創(chuàng)業(yè)軟件公司因數(shù)額過(guò)小而沒(méi)進(jìn)入公告中）。而在雅戈?duì)栐C明自己具有盤(pán)活國(guó)有資產(chǎn)高超技巧的戰(zhàn)場(chǎng)（如廣博、宜科項(xiàng)目），2008年機(jī)會(huì)已大為減少。 據(jù)李如成對(duì)《中國(guó)企業(yè)家》透露，雅戈?duì)栐?007年年初變現(xiàn)的中信證券部分股權(quán)，最初目的是投資云南銅業(yè)，云銅答應(yīng)給雅戈?duì)?000萬(wàn)股，但后來(lái)對(duì)方改變主意，雅戈?duì)柕挠?jì)劃中斷，“當(dāng)時(shí)投了就不得了，至少能翻6倍。”李如成說(shuō)。 海通證券是雅戈?duì)栍惺芬詠?lái)最大的一筆股權(quán)投資，也是業(yè)界對(duì)雅戈?duì)柾顿Y行動(dòng)中最有爭(zhēng)議的一起。中信證券分析師李鑫認(rèn)為，“雖然海通證券目前市場(chǎng)價(jià)格44.79元，（雅戈?duì)栒J(rèn)購(gòu)的）增發(fā)發(fā)行價(jià)格較之是80.11％的折價(jià)，但由于增發(fā)股票鎖定期為12個(gè)月，期間證券市場(chǎng)存在諸多不確定性，且海通證券目前已流通的股票占比僅為2.84%，12個(gè)月后面臨較大流通壓力。” 國(guó)信證券分析師方軍平則對(duì)《中國(guó)企業(yè)家》說(shuō)，證券行業(yè)是雅戈?duì)栂鄬?duì)陌生的行業(yè)，“海通證券不是雅戈?duì)栍心芰梢钥刂频模驗(yàn)樽C券公司的業(yè)績(jī)，誰(shuí)都說(shuō)不好。沒(méi)有理由讓投資者相信雅戈?duì)栍羞@方面的能力。” “投資不是炒股票，不能說(shuō)只看一年的，要看趨向。我就把它放在那兒，等待機(jī)會(huì)嘛。”李如成這樣回答質(zhì)疑，他認(rèn)為投資海通的成本并不高。 “在我來(lái)看，雅戈?duì)枙?huì)慢慢梳理和調(diào)整他的投資方向。”寧波民營(yíng)企業(yè)商會(huì)秘書(shū)長(zhǎng)黃江偉說(shuō)，“企業(yè)都會(huì)經(jīng)歷這樣一個(gè)過(guò)程，最先是逐利，什么賺錢什么來(lái)，最后他也會(huì)發(fā)現(xiàn)有所為有所不為，會(huì)把投資方向、從某種角度在一個(gè)大的方向上框定。” 面對(duì)《中國(guó)企業(yè)家》，李如成也說(shuō)了類似的話。 黃江偉進(jìn)一步分析，分析者單看數(shù)據(jù)看不懂、看不明白中國(guó)的好多現(xiàn)象，“李如成在投資上的判斷一定是多維的，拍板時(shí)一定綜合了多種因素，不會(huì)單憑數(shù)據(jù)來(lái)判斷。你把雅戈?duì)栐?jīng)的機(jī)會(huì)放在金融學(xué)教授面前，他未必會(huì)操盤(pán)出一個(gè)現(xiàn)成的李如成。實(shí)踐出真知。” 謙和的外表下，李如成有一個(gè)堅(jiān)硬的內(nèi)核，多年來(lái)實(shí)業(yè)的一帆風(fēng)順培養(yǎng)了他的自信，他的成功就是建立在數(shù)次逆風(fēng)而行上。“他能很快建立對(duì)別人的信任，但要很長(zhǎng)時(shí)間才會(huì)考慮聽(tīng)取別人的建議，在投資方面一直獨(dú)立思考。”某家財(cái)務(wù)咨詢機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人告訴《中國(guó)企業(yè)家》。 李如成還是想在投資方面搭建起一個(gè)精良團(tuán)隊(duì)，而不是靠他單獨(dú)決斷。他承認(rèn)，整個(gè)2007年，他在尋找投資人才上花了很大精力。但他拒絕透露具體進(jìn)展。 投資界很多人都愿以“觀望”來(lái)表示他們對(duì)雅戈?duì)柕膽B(tài)度，在預(yù)測(cè)它未來(lái)的投資業(yè)績(jī)時(shí)出言謹(jǐn)慎。國(guó)信證券的方軍平說(shuō)：“雅戈?duì)栕鐾顿Y才多長(zhǎng)時(shí)間呀？就跟一個(gè)嬰兒剛出生的時(shí)候，你就說(shuō)他將來(lái)能當(dāng)皇帝，這太荒謬了。” 實(shí)業(yè)再發(fā)力 當(dāng)雅戈?duì)栐谫Y本市場(chǎng)風(fēng)頭正勁時(shí)，相熟的金融業(yè)專家曾給李如成提過(guò)類似建議：放棄紡織、服裝——遭到李如成拒絕。 “雅戈?duì)柾ㄟ^(guò)金融投資獲利最多，但未來(lái)我倒認(rèn)為他應(yīng)該側(cè)重產(chǎn)業(yè)投資。特別是產(chǎn)業(yè)和金融投資的組合。”世紀(jì)縱橫管理咨詢有限公司總裁閻同柱說(shuō)，“實(shí)際上是一種類PE的方式，通過(guò)購(gòu)并、整合、收購(gòu)，提升價(jià)值。” 在上一輪多元化潮時(shí)，李如成就不曾放棄主業(yè)。1997年，是雅戈?duì)柵c同行的分野，大批紡織服裝企業(yè)有感于主業(yè)利薄，又需要為手中的錢找出路，紛紛走上多元化，例如杉杉開(kāi)始投資銅箔材料、熱縮材料等高科技項(xiàng)目，李如成則不同，最初投資仍圍繞主業(yè)，例如廣博、宜科以及貿(mào)易公司，與紡織、服裝廠都有業(yè)務(wù)往來(lái)，而投資商業(yè)銀行和券商只是作為調(diào)節(jié)主業(yè)資金余缺。 黃江偉說(shuō)，“如果雅戈?duì)栐敢猓亲羁赡芨淖冎袊?guó)服裝業(yè)格局的力量。李如成在服裝行業(yè)浸泡了這么多年，他對(duì)里面的門門道道，跌宕起伏，看得太清楚了，現(xiàn)在又有強(qiáng)大的資本支撐。（整合海外資源），非他屬誰(shuí)？” 當(dāng)在投資上花費(fèi)太多精力，收益已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)實(shí)業(yè)收益時(shí)，再回到辛辛苦苦的制造業(yè)需要勇氣。李如成在2007年6月向《中國(guó)企業(yè)家》表露的對(duì)實(shí)業(yè)悲觀的情緒無(wú)疑是真實(shí)的。在服裝企業(yè)營(yíng)銷成本、物流成本越來(lái)越高、競(jìng)爭(zhēng)加劇、利潤(rùn)趨薄的情況下，用老打法在服裝業(yè)鏖戰(zhàn)，雅戈?duì)柕拇_很痛苦。該開(kāi)的店開(kāi)了，該推的品牌推了，該有的價(jià)位有了，但雅戈?duì)柺冀K只是一個(gè)服裝中檔品牌，向上很難，想下走就得打價(jià)格仗。雅戈?duì)栐谇皫啄瓯黄雀恪敖鹕鸥隊(duì)枴薄ⅰ熬G色雅戈?duì)枴保褪窍Ｍ璐送粐袌?chǎng)對(duì)這些概念認(rèn)同度一般。 但是，業(yè)界與同行的新打法給了李如成沖擊。 一個(gè)是PPG的崛起。2007年，寧波服裝協(xié)會(huì)開(kāi)會(huì)時(shí)，這三個(gè)字母頻頻出現(xiàn)在傳統(tǒng)服裝業(yè)大佬口中。過(guò)去寧波服裝企業(yè)都講網(wǎng)上銷售的缺點(diǎn)，認(rèn)為簡(jiǎn)直不可能，PPG出現(xiàn)后原來(lái)的反對(duì)者也動(dòng)心準(zhǔn)備開(kāi)拓網(wǎng)上市場(chǎng)。但他們忽略了PPG的成功不僅是利用網(wǎng)絡(luò)，而是做了減法，襯衣款式、色彩單一，男人比較“懶”，不太在意逛店的樂(lè)趣，價(jià)位又比較便宜。不過(guò)PPG畢竟提醒他們，紡織服裝產(chǎn)業(yè)也可以“做輕”。雅戈?duì)栆砸r衫起家，苦心經(jīng)營(yíng)20多年，2006年襯衫的銷售額才達(dá)到8.7億，而PPG用了2年時(shí)間就做到10億元（PPG預(yù)計(jì)的2007年銷售額額）。 還有百麗。它從制造業(yè)脫胎換骨，十余年時(shí)間建立了近4000家零售店，通過(guò)產(chǎn)品設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)、營(yíng)銷、推廣、分銷和零售的一體化業(yè)務(wù)模式，它可以最大程度控制供應(yīng)鏈，毛利率高達(dá)63％.2007年5月在資本市場(chǎng)龍門一躍，市值超過(guò)國(guó)美。 “這對(duì)整個(gè)寧波是一場(chǎng)頭腦風(fēng)暴。原來(lái)認(rèn)為好像實(shí)業(yè)到頭了，但紅海里面有藍(lán)海，發(fā)現(xiàn)其實(shí)空間還很大。”黃江偉說(shuō)。最近寧波服裝協(xié)會(huì)開(kāi)論壇，“寧波幫”開(kāi)始反思，從生產(chǎn)到店面，重復(fù)建設(shè)很嚴(yán)重，有的企業(yè)提議大家淡旺季不太一樣，款式和定位又不盡相同，是否可以互補(bǔ)？像雅戈?duì)柕钠炫灥陠紊涎鸥隊(duì)柕钠放疲M(fèi)者選擇面比較窄，能否走品牌聯(lián)合的路？寧波從歷史的角度都是以男裝為主，女裝以前很少做或者基本不做。能否覆蓋的人群更廣泛一點(diǎn)？自建品牌是一個(gè)方面，能否直接并購(gòu)和整合其他的國(guó)外品牌？ 上一輪服裝業(yè)變局，雅戈?duì)柲鎰?shì)而上，打通從棉花到店面的產(chǎn)業(yè)鏈，為服裝業(yè)發(fā)展找到了支撐點(diǎn)，贏了競(jìng)賽。 收購(gòu)Xin Ma和SMART，是雅戈?duì)柮鎸?duì)這一輪實(shí)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的破題。李如成對(duì)海外并購(gòu)一直心存疑慮，終于邁出這一步。除買得便宜外，另一方面原因不為人知，他更看好的是Xin Ma總裁徐靜波為首的團(tuán)隊(duì)。 徐靜波，年近花甲，身材修長(zhǎng)，風(fēng)度優(yōu)雅，上個(gè)世紀(jì)70年代即進(jìn)入服裝行業(yè)，是香港服裝業(yè)的傳奇人物，1995年時(shí)心灰意懶準(zhǔn)備退休，之后在Kellwood盛邀下二次出山，他身邊的團(tuán)隊(duì)沒(méi)有一個(gè)人與他合作時(shí)間在10年以下。2004年徐再次萌生退意，這成為Kellwood尋找買家的重要原因，而李如成收購(gòu)的條件之一是徐靜波短期內(nèi)不要?dú)w隱。據(jù)參與交易者向本刊透露，李如成曾對(duì)徐說(shuō)：“你不做，再便宜我也不要。”權(quán)衡再三，徐留了下來(lái)。 “內(nèi)地服裝企業(yè)情況從1979年我一直看到現(xiàn)在，有錢的企業(yè)家他們苦的時(shí)候我也看見(jiàn)過(guò)。李如成和很多人不一樣，他從頭至尾，真的是實(shí)實(shí)在在地做。”徐靜波說(shuō)。 李如成曾告訴徐靜波自己現(xiàn)在有三塊事業(yè)，服裝有2萬(wàn)多員工，賺錢賺的最少。還有500多名員工做投資、買樓置業(yè)，比服裝賺錢輕松。而賺錢最多的投資只有二三十個(gè)人在忙，“只看錢的話，我何必要跟你搞這個(gè)事情呢？”說(shuō)這話時(shí)，李把聲音提得很高。 “第一平臺(tái)基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)要把它做強(qiáng)；第二平臺(tái)房地產(chǎn)要把它做大；第三股權(quán)投資，我們會(huì)比較慎重的把它形成一個(gè)產(chǎn)業(yè)來(lái)做。”李如成平靜地說(shuō)，“不是主業(yè)不好做了，是我們經(jīng)營(yíng)者的思路跟不上社會(huì)發(fā)展，人家看我們中國(guó)到處是機(jī)會(huì)，都是寶藏。目前存在產(chǎn)業(yè)趨同，人才瓶頸等制約，以后會(huì)有更大空間。” 這和他在資本市場(chǎng)最瘋狂時(shí)期的表態(tài)已有所不同。 未來(lái)有幾個(gè)“雅戈?duì)枴保?/p> 由于投資始自“無(wú)心插柳”，一直放在集團(tuán)公司內(nèi)部進(jìn)行，現(xiàn)在雅戈?duì)柤徔椃b業(yè)、地產(chǎn)、投資這三項(xiàng)業(yè)務(wù)都裝在一個(gè)盤(pán)子里。 “紡織、服裝產(chǎn)業(yè)社會(huì)效益第一，正從生產(chǎn)型企業(yè)向品牌型企業(yè)發(fā)展。房地產(chǎn)在中國(guó)應(yīng)該還有成長(zhǎng)空間。投資是新興的產(chǎn)業(yè)，能夠做投資就是最高層次，這要請(qǐng)人家來(lái)做，自己就是管資本。”李如成在2008年1月如此評(píng)價(jià)雅戈?duì)柕娜?xiàng)業(yè)務(wù)，他也并不認(rèn)為國(guó)內(nèi)已出現(xiàn)了“實(shí)業(yè)＋基金”的典范。“投資要上級(jí)別很難啊，中國(guó)現(xiàn)在沒(méi)有一家實(shí)業(yè)企業(yè)敢說(shuō)自己基金做的很好，都在探索階段。” 盡管年報(bào)未出，已有分析師預(yù)測(cè)2007年雅戈?duì)枌⒂谐^(guò)50％的利潤(rùn)來(lái)自投資收益，房地產(chǎn)對(duì)貢獻(xiàn)利潤(rùn)比例也很高。那么，這幾塊業(yè)務(wù)，哪一個(gè)是真正的雅戈?duì)枺课磥?lái)將有幾個(gè)雅戈?duì)枺繘](méi)有清晰答案。 在以前，幾個(gè)產(chǎn)業(yè)放在一個(gè)上市公司里這種架構(gòu)是一種便利。誤打誤撞涉足股權(quán)投資，恰恰得益于雅戈?duì)枏?qiáng)大的服裝主業(yè)，它是寧波的工業(yè)名片，而李如成頗善處理政企關(guān)系，向基礎(chǔ)設(shè)施和社會(huì)公益投入巨資，建設(shè)了體育館、動(dòng)物園，連偶爾從身邊呼嘯而過(guò)的救護(hù)車上也印著雅戈?duì)柕淖謽印！把鸥隊(duì)柗b產(chǎn)業(yè)鏈很長(zhǎng)，實(shí)業(yè)的盤(pán)子大意味著對(duì)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)影響大，更容易整合政府、銀行和社會(huì)各方面資源。”黃江偉說(shuō)，服裝主業(yè)是另外兩塊業(yè)務(wù)的底氣。 如果你不為城市做任何貢獻(xiàn)，就不容易得到這座城市的支持。而作為回饋，雅戈?duì)柕玫降牟粌H是幾家有待拯救的國(guó)企，可能還有寶貴的土地。“雅戈?duì)栔脴I(yè)在寧波房地產(chǎn)界毫無(wú)疑問(wèn)是老大。”一位匿名的紡織企業(yè)高管說(shuō)，該企業(yè)在寧波也有大量地產(chǎn)項(xiàng)目，“它的樓盤(pán)景觀做得都很漂亮，一出手就是高端形象。為什么舍得在這方面砸錢？因?yàn)樽畛跄玫靥阋肆耍际且?萬(wàn)元、10萬(wàn)元一畝拿的，例如動(dòng)物園這個(gè)項(xiàng)目，以低價(jià)給了它比華利山莊那塊地。土地成本低，就可以把錢放到產(chǎn)品里去，少賺點(diǎn)，把品質(zhì)做高，就是這樣一種心態(tài)。” 但雅戈?duì)柤瘓F(tuán)總經(jīng)理、置業(yè)公司董事長(zhǎng)蔣群否認(rèn)了這一說(shuō)法，“我們所有的土地都是清清楚楚的住宅用地，通過(guò)招拍掛取得的，說(shuō)雅戈?duì)柲玫乇阋耍c政府關(guān)系好，都是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的攻擊。” 另?yè)?jù)寧波房地產(chǎn)界盛傳的“江湖版本”，雅戈?duì)栐趯幉ㄊ薪寄孟乱粋�(gè)地塊，即現(xiàn)在的都市森林，并沒(méi)有立刻開(kāi)發(fā)。李如成與萬(wàn)達(dá)集團(tuán)董事長(zhǎng)王健林打高爾夫球時(shí)，表示可以為王健林進(jìn)入寧波打“招呼”。后王健林就在東海花園對(duì)面建起了萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)，將一塊“生地”做成 “熟地”，周邊房?jī)r(jià)從4000元/平方米翻了一倍多。 幾個(gè)產(chǎn)業(yè)共享一個(gè)盤(pán)子還能為雅戈?duì)柕禺a(chǎn)提供過(guò)冬的棉襖，“綜合性集團(tuán)公司對(duì)房地產(chǎn)知名度有些影響，但抗風(fēng)險(xiǎn)能力會(huì)比其他公司強(qiáng)一點(diǎn)。房地產(chǎn)是受國(guó)家政策影響最大的行業(yè)，周期性又強(qiáng)。當(dāng)房地產(chǎn)進(jìn)入嚴(yán)冬的時(shí)候，其他行業(yè)不一定進(jìn)入嚴(yán)冬。在集團(tuán)內(nèi)，資金的互相支持可能比單獨(dú)的房地產(chǎn)強(qiáng)。國(guó)家若在近兩年內(nèi)出臺(tái)房地產(chǎn)企業(yè)不能貸款，或貸款利率要上浮的政策，這扇門對(duì)服裝就未必關(guān)死了。”蔣群說(shuō)。 但是，上市公司的形象越來(lái)越模糊，警鐘已經(jīng)敲響，2007年9月3日，證監(jiān)會(huì)否決了雅戈?duì)柊l(fā)行18億可轉(zhuǎn)債的方案。雅戈?duì)柎舜螖M募集資金全部投資于公司四個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目。上市以來(lái)，雅戈?duì)栐诮?jīng)營(yíng)、投資、融資、股改等重大事項(xiàng)上一帆風(fēng)順，這次被否出人意料。“證監(jiān)會(huì)太精明了。你投資收益這么豐厚，還要這么多錢干嗎？即沒(méi)有資金壓力，又不是投向主業(yè)。”國(guó)金證券分析師張斌說(shuō)。 雅戈?duì)栔詴?huì)求諸股市資金來(lái)拓展地產(chǎn)，是因?yàn)檠鸥隊(duì)栔脴I(yè)在作異地發(fā)展，它不得不逐漸遠(yuǎn)離“低價(jià)午餐”。2007年7月，雅戈?duì)栔脴I(yè)在杭州以高出起拍價(jià)8億元的價(jià)格擊敗凱德置業(yè)，競(jìng)得杭政儲(chǔ)出23號(hào)地塊，刷新杭州地價(jià)紀(jì)錄。而之前在蘇州、寧波，雅戈?duì)柖极@得過(guò)“地王”的稱號(hào)。“守在寧波，過(guò)過(guò)小日子還可以，但會(huì)與全國(guó)一流的房地產(chǎn)商距離拉開(kāi)距離。”蔣群說(shuō)，寧波2007年土地供應(yīng)太少，盡管在杭州承擔(dān)了較高的土地價(jià)格，也必須走出去。雅戈?duì)柨鐓^(qū)域拿地的策略是“強(qiáng)勢(shì)切入、重點(diǎn)經(jīng)營(yíng)”，蘇州一進(jìn)入就是14個(gè)億拿下50萬(wàn)建筑面積，杭州則以30億拿了4塊地。 既然雅戈?duì)栔脴I(yè)為集團(tuán)貢獻(xiàn)了龐大的利潤(rùn)，蔣群也希望通過(guò)資本市場(chǎng)獲得籌碼。但可轉(zhuǎn)債被否后，如果通過(guò)投資套現(xiàn)，在目前架構(gòu)中很難準(zhǔn)確的一個(gè)籠子裝一只鳥(niǎo)。“股權(quán)投資每年變現(xiàn)多少，或者什么價(jià)位變現(xiàn)，什么時(shí)機(jī)變現(xiàn)，都有大量不確定因素。就是變現(xiàn)了資金也會(huì)在幾塊業(yè)務(wù)之間進(jìn)行平衡和統(tǒng)籌。房地產(chǎn)資金投入也有不確定性，最大成本是拿地，政府什么時(shí)候推出土地沒(méi)有詳細(xì)的計(jì)劃，推出了也不一定能拿到，兩個(gè)不確定碰到了一起。”蔣群說(shuō)。剛剛進(jìn)入2008年，雅戈?duì)柤瘓F(tuán)股份有限公司就向雅戈?duì)栔脴I(yè)增加注冊(cè)資本8.35億，將其注冊(cè)資本增加到10億，有投資者猜測(cè)這可能是為分拆地產(chǎn)做準(zhǔn)備。 雅戈?duì)柲陥?bào)推出在即，龐大的股權(quán)投資如何計(jì)算也引人關(guān)注。對(duì)于上市公司持有的其他上市公司法人股，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則一般把它劃分為可供出售金融資產(chǎn)。對(duì)于該類資產(chǎn)的計(jì)量，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，取得時(shí)按照成本計(jì)量，期末按照公允價(jià)值計(jì)量，對(duì)于公允價(jià)值與賬面價(jià)值之間的差額計(jì)入所有者權(quán)益。這樣，擁有大量上市公司股權(quán)的股票可能被價(jià)值重估。 就雅戈?duì)柖裕鼘⑺种行抛C券劃分為可供出售金融資產(chǎn)。2008年1月15日，雅戈?duì)査值囊蚜魍ǖ?5012.41萬(wàn)股中信證券，按照當(dāng)天中信證券收盤(pán)價(jià)27.09元計(jì)算，這部分股權(quán)的公允價(jià)值大于賬面價(jià)值近40億元，雅戈?duì)杻糍Y產(chǎn)由此相應(yīng)增加近40億元。但是“波動(dòng)巨大的金融資產(chǎn)會(huì)使雅戈?duì)柕臉I(yè)績(jī)起伏不定。”本刊特約評(píng)論員眾甫的分析文章指出（參見(jiàn)P73《“雅戈?duì)柆F(xiàn)象”吸引的是候鳥(niǎo)》），240億金融資產(chǎn)入賬看起來(lái)很美，但如果2009年市場(chǎng)調(diào)整縮水三分之一，所有者權(quán)益將驟然減少80億，賣十年襯衫也不見(jiàn)得補(bǔ)得上這虧空。所以，成熟市場(chǎng)對(duì)金融類上市公司的估值都很低。高盛、美林這樣的頂級(jí)大行也不過(guò)獲得七、八倍的市盈率。GE總是小心地將在金融領(lǐng)域取得的收入控制在總收入的40％以下，就是為了不被市場(chǎng)歸類為金融公司。 “專業(yè)化分拆不是我們想不想的問(wèn)題。我們天天都在夢(mèng)想分拆，但這需要等政策。”李如成輕叩著桌面。在國(guó)內(nèi)A股以整體上市為主潮流的背景中，他的等待很難有準(zhǔn)確時(shí)間表。 |
